ถอดโครงสร้างอิตาลี สร้างชาติด้วย SMEs

#ThEStoRieS หากกล่าวถึงประเทศอิตาลี หลายคนคงมีภาพจำที่แตกต่างกันออกไป ไม่ว่าจะเป็นประเทศต้นจุดศูนย์กลางของอาณาจักรโบราณที่ยิ่งใหญ่ที่สุดอย่าง “อาณาจักรโรมัน” ต้นกำเนิดของวิทยาการ สถาปัตยกรรมอันน่าทิ่งที่ส่งต่ออิทธิพลทางด้านวิศวกรรมมาจนถึงทุกวันนี้

หรือบางคนคิดถึงอาหารอิตาเลี่ยนที่ทั้งพิซซ่า สปาเก็ตตี้ พาสต้า ที่เป็นหนึ่งชาติที่ส่งออกวัฒนธรรมการกินจนเป็นเทรนด์อาหารหลักของโลก หรือแม้แต่แบรนด์แฟชันชื่อดัง แบรนด์รถยนต์สุดหรูระดับซุเปอร์คาร์ ไฮเปอร์คาร์

สิ่งเหล่านี้ล้วนสะท้อนถึงอิทธิพลของประเทศที่อยู่ในกลุ่มมหาอำนาจยุโรป และเป็นสมาชิก G7 มีขนาดเศรษฐกิจใหญ่เป็นอันดับ 3 ของทวีปรองจากเยอรมนีและฝรั่งเศส และทรงอิทธิพลต่อเศรษฐกิจโลกในหลายๆ ด้าน

แต่เชื่อหรือไม่ว่า ประเทศที่มีขนาดเศรษฐกิจใหญ่ระดับนี้ มีธุรกิจเรือธงที่สร้างมูลค่าสูงมากมาย แต่ถ้าเปิดดูรายชื่อบริษัทจดทะเบียนบนกระดานตลาดหลักทรัพย์มิลาน Borsa Italiana จะพบว่ามีบริษัทที่เป้นระดับ “มหาชน” อยู่เพียงหลักร้อยต้นๆ เท่านั้น

ข้อมูลล่าสุดจาก Euronext ระบุว่า Borsa Italiana มีบริษัทจดทะเบียนรวมกันทุกตลาดย่อยราว 375 บริษัทเศษ ขณะที่ข้อมูลจาก MarketScreener นับรวมหุ้นอิตาลีทั้งหมดได้ราว 478 บริษัท ไม่ว่าจะใช้ตัวเลขไหนเป็นฐาน ก็ยังถือว่าน้อยมากเมื่อเทียบกับขนาดเศรษฐกิจของประเทศ

ที่น่าสนใจกว่านั้นคือ เมื่อเทียบกับตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย (SET) ซึ่งเป็นตลาดของประเทศที่เศรษฐกิจเล็กกว่าอิตาลีหลายเท่า กลับมีจำนวนบริษัทจดทะเบียนมากกว่า โดยข้อมูล ณ สิ้นเดือนธันวาคม 2568 SET มีบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักถึง 638 บริษัท และมีบริษัทในตลาด mai สำหรับ SMEs อีก 230 บริษัท รวมเป็นเกือบ 900 บริษัท มากกว่าตลาดหุ้นอิตาลีเกือบเท่าตัว ทั้งที่ขนาด GDP ของอิตาลีใหญ่กว่าไทยราว 5-6 เท่า

คำถามคือ เงินทุนของบริษัทอิตาลีขนาดใหญ่และขนาดกลางที่ไม่ได้อยู่ในตลาดหุ้นเหล่านี้หายไปไหน และทำไมประเทศที่ได้ชื่อว่าเป็นหนึ่งในต้นกำเนิดของทุนนิยมยุโรปยุคใหม่ ถึงไม่นิยม “การเข้าตลาด” ทั้งที่มีศักยภาพเพียงพอ

ก่อนตอบคำถามข้างต้น ต้องเข้าใจโครงสร้างเศรษฐกิจอิตาลีก่อนว่าไม่ได้ขับเคลื่อนด้วยบริษัทมหาชนขนาดยักษ์เหมือนสหรัฐฯ อังกฤษ ญี่ปุ่น จีน เกาหลีใต้ หรือแม้แต่ประเทศกำลังพัฒนาแบบไทย แต่ขับเคลื่อนด้วยกลุ่มธุรกิจขนาดกลางและเล็ก (SME) ที่กระจายตัวอยู่ทั่วประเทศ

รายงาน SBA Fact Sheet ของคณะกรรมาธิการยุโรปฉบับล่าสุดระบุว่า SME ในอิตาลีสร้างมูลค่าเพิ่ม ให้ภาคเศรษฐกิจนอกภาคการเงินถึง 66.9% สูงกว่าค่าเฉลี่ยสหภาพยุโรปที่ 56.4% ส่วนสัดส่วนการจ้างงานที่มาจาก SME นั้นสูงยิ่งกว่า คือ 78.1% เทียบกับค่าเฉลี่ย EU ที่ 66.6% เท่ากับว่าแรงงานอิตาลีเกือบ 8 ใน 10 คน ทำงานอยู่ในธุรกิจ SME ไม่ใช่บริษัทมหาชนขนาดใหญ่

ยิ่งไปกว่านั้น “ธุรกิจจิ๋ว” หรือไมโครเอนเทอร์ไพรส์ที่จ้างงานต่ำกว่า 10 คน มีสัดส่วนราว 28.4% ของมูลค่าเพิ่มทั้งหมด และจ้างงานถึง 44.9% ของการจ้างงานภาคธุรกิจทั้งหมดของประเทศ ซึ่งสูงกว่าค่าเฉลี่ยยุโรปอย่างชัดเจน นี่คือประเทศที่เศรษฐกิจแท้จริงถูกขับเคลื่อนโดยกิจการขนาดจิ๋วถึงกลางเป็นหลัก ไม่ใช่บริษัทมหาชน

เมื่อเปรียบเทียบกับไทย ข้อมูลจากตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยชี้ว่าบริษัทจดทะเบียน 646 จาก 850 บริษัท หรือราว 76% ถูกจัดเป็น “ธุรกิจครอบครัว” เช่นกัน สร้างรายได้รวมกันเกือบ 9 ล้านล้านบาทในปี 2567 คิดเป็นเกือบครึ่งหนึ่งของ GDP ไทย และจ้างงานกว่า 1.48 ล้านคน จุดนี้แสดงว่าทั้งสองประเทศมีธุรกิจครอบครัวเป็นแกนกลางเหมือนกัน ต่างกันตรงที่ธุรกิจครอบครัวไทยจำนวนมาก “เลือกเข้าตลาดหุ้น” ขณะที่ธุรกิจครอบครัวอิตาลีส่วนใหญ่ “เลือกที่จะไม่เข้า”

ธุรกิจอิตาลีแม้จะยิ่งใหญ่แต่ไม่นิยมเข้าตลาด

นักวิจัยด้านการเงินและกฎหมายบรรษัทหลายสำนักชี้ตรงกันว่าอิตาลีมีลักษณะพิเศษที่เรียกว่า “capitalismo familiare” หรือทุนนิยมครอบครัว (กงสี) ซึ่งฝังรากลึกในวิธีคิดของผู้ประกอบการมากกว่าประเทศยุโรปอื่น

รายงานแนวโน้มตลาดทุนของ Chambers and Partners ปี 2025 ระบุว่าเจ้าของธุรกิจอิตาลีจำนวนมากมองการเข้าตลาดหุ้นด้วยความ “กำกวม” คือเห็นประโยชน์ด้านการเข้าถึงเงินทุน แต่กังวลเรื่องภาระความโปร่งใส ข้อกำหนดด้านธรรมาภิบาล

และที่สำคัญที่สุดคือ “ความรู้สึกสูญเสียอิสระในการประกอบการ” รายงานฉบับเดียวกันชี้ว่าธุรกิจครอบครัวขนาดกลางถึงใหญ่ที่มีประวัติมั่นคงมักเลือกใช้หนี้จากธนาคารหรือออกหุ้นกู้แทนการระดมทุนผ่านตลาดหุ้น เพราะในทางวัฒนธรรม ผู้ประกอบการอิตาลีรู้สึกสบายใจกับหนี้ ซึ่งไม่กระทบอำนาจควบคุม มากกว่าการเปิดให้คนนอกเข้ามาถือหุ้น

โครงสร้างการถือหุ้นบริษัทอิตาลีที่จดทะเบียนในตลาดยืนยันภาพเดียวกัน คือธุรกิจที่ควบคุมโดยครอบครัวให้คุณค่ากับ “อำนาจควบคุม” เป็นอันดับหนึ่ง และไม่เต็มใจสละเสียงข้างมาก หากจำเป็นต้องขายหุ้นจริงๆ มักจะขายให้กับผู้ถือหุ้นรายใหญ่รายอื่นแบบไว้เนื้อเชื่อใจกันมากกว่าเปิดขายในตลาดเปิด

นอกจากนี้นักลงทุนสถาบันเองก็มีแนวโน้มลังเลที่จะลงทุนในบริษัทที่ครอบครัวควบคุมอำนาจอย่างเบ็ดเสร็จ เพราะกังวลเรื่องธรรมาภิบาลที่ไม่สอดคล้องกับผู้ถือหุ้นรายย่อย ทำให้เกิดวงจรที่ตอกย้ำกันเอง คือครอบครัวไม่อยากเข้าตลาดเพราะกลัวเสียอำนาจ ส่วนตลาดก็ไม่ค่อยให้มูลค่าสูงกับบริษัทครอบครัวอยู่แล้ว จึงยิ่งไม่มีแรงจูงใจให้เข้าตลาด

“Distretti Industriali” รากฐานที่ทำให้ SMEs อิตาลีแกร่งข้ามรุ่น

หัวใจของคำตอบว่าทำไม SME อิตาลีถึงยืนหยัดได้หลายชั่วอายุคนโดยไม่ต้องพึ่งตลาดทุนหรือถูกกลุ่มทุนใหญ่ครอบงำ อยู่ที่แนวคิดที่เรียกว่า “distretti industriali” หรือ “เขตอุตสาหกรรม” ซึ่งเป็นโมเดลทางเศรษฐกิจที่นักเศรษฐศาสตร์ชาวอิตาลี Giacomo Becattini พัฒนาต่อยอดจากทฤษฎีของ Alfred Marshall นักเศรษฐศาสตร์ชาวอังกฤษในช่วงปลายทศวรรษ 1970

แนวคิดนี้อธิบายว่าหลังสงครามโลกครั้งที่สอง พื้นที่ตอนกลางและตะวันออกเฉียงเหนือของอิตาลีที่รู้จักกันในชื่อ “Third Italy” เกิดการรวมกลุ่มของ SME ขนาดเล็กที่เชี่ยวชาญเฉพาะทางในพื้นที่เดียวกัน เช่น เมือง Prato เชี่ยวชาญด้านผ้าขนสัตว์ เมือง Sassuolo เชี่ยวชาญกระเบื้องเซรามิก หรือแคว้น Brenta เชี่ยวชาญรองเท้าสตรี งานวิจัยระบุว่าเขตอุตสาหกรรมเหล่านี้ผูกโยงกันด้วยวัฒนธรรมร่วม ซึ่งมักมีรากฐานจากความสัมพันธ์ทางเครือญาติหรือมิตรภาพ ผสานกับพลวัตการพัฒนาภายในและความร่วมมืออย่างใกล้ชิดระหว่างชุมชนท้องถิ่นกับผู้ประกอบการ

จุดสำคัญของโมเดลนี้คือ SME แต่ละรายไม่ได้แข่งขันกันอย่างโดดเดี่ยว แต่แบ่งงานกันทำในห่วงโซ่การผลิตเดียวกัน โรงงานเล็กๆ หลายร้อยแห่งในพื้นที่เดียวกันแชร์แรงงานฝีมือ เครื่องจักร ซัพพลายเออร์ และองค์ความรู้ร่วมกัน ทำให้แต่ละรายได้รับประโยชน์จากขนาดปริมาณที่ผลิตร่วมกัน โดยไม่จำเป็นต้องควบรวมกิจการหรือขยายเป็นบริษัทยักษ์ นี่คือกลไกสำคัญที่อธิบายว่าทำไมธุรกิจ SME ในอิตาลีจึงไม่ถูกกลุ่มทุนใหญ่ “กินรวบ” ได้ง่ายๆ เพราะความแข็งแกร่งของพวกเขาไม่ได้มาจากขนาดของบริษัทเดี่ยว แต่มาจากเครือข่ายทั้งระบบนิเวศที่ผู้เล่นรายใหญ่จากภายนอกยากจะเลียนแบบหรือเข้าซื้อได้ในคราวเดียว

ตามระเบียบวิธี Sforzi ที่สถาบันสถิติแห่งชาติอิตาลี (Istat) ใช้ระบุเขตอุตสาหกรรม พบว่ามีเขตลักษณะนี้กระจายอยู่ทั่วประเทศเกือบ 200 แห่ง ส่วนใหญ่กระจุกตัวในภาคเหนือซึ่งเป็นเขตอุตสาหกรรมของประเทศ แม้ในช่วง 15-20 ปีหลังโมเดลนี้จะเผชิญแรงกดดันจากโลกาภิวัตน์ การย้ายฐานการผลิตไปเอเชีย และการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างประชากรผู้ประกอบการ แต่แก่นของระบบเครือข่ายรวมกลุ่มยังคงเป็นรากฐานสำคัญของขีดความสามารถในการแข่งขันของสินค้า “Made in Italy” ในตลาดโลก

กฎหมาย กลไกปกป้องธุรกิจครอบครัวไม่ให้ทุนใหญ่กินรวบ

นอกจากพลังของเครือข่ายเขตอุตสาหกรรมแล้ว อิตาลียังมีกลไกทางกฎหมายและการเงินหลายชั้นที่ช่วยปกป้องธุรกิจ SME และธุรกิจครอบครัวไม่ให้ถูกกลืนกินหรือแตกสลายไปตามรุ่น

“Patto di Famiglia” หรือสัญญาสืบทอดธุรกิจครอบครัว

กฎหมายฉบับนี้ถูกบัญญัติขึ้นในปี 2006 (มาตรา 768-bis แห่งประมวลกฎหมายแพ่งอิตาลี) เพื่อแก้ปัญหาสำคัญที่สุดของธุรกิจครอบครัวทั่วโลก นั่นคือ “การแตกกระจายของหุ้นส่วนธุรกิจในชั้นทายาท” ปกติแล้วกฎหมายมรดกของอิตาลีห้ามทำสัญญาเกี่ยวกับทรัพย์สินที่จะตกทอดหลังความตายไว้ล่วงหน้า แต่ patto di famiglia เป็นข้อยกเว้นพิเศษที่อนุญาตให้เจ้าของธุรกิจโอนกิจการหรือหุ้นให้ทายาทคนใดคนหนึ่งหรือหลายคนได้ตั้งแต่ยังมีชีวิตอยู่ พร้อมกับกำหนดค่าตอบแทนที่เป็นธรรมให้ทายาทคนอื่นที่ไม่ได้รับกิจการ เพื่อป้องกันไม่ให้เกิดข้อพิพาทแย่งชิงมรดกจนต้องขายกิจการทิ้งในภายหลัง

นอกจากนี้ กฎหมายภาษีมรดกและการให้โดยเสน่หาของอิตาลียังให้สิทธิยกเว้นภาษีสำหรับการโอนกิจการหรือหุ้นให้แก่คู่สมรสและทายาทสายตรง โดยมีเงื่อนไขว่าผู้รับต้องดำเนินกิจการต่อหรือถือครองอำนาจควบคุมกิจการนั้นต่อเนื่องอย่างน้อย 5 ปี มาตรการนี้เป็นแรงจูงใจสำคัญที่ทำให้ธุรกิจครอบครัวอิตาลีเลือกส่งต่อกิจการในครอบครัว มากกว่าการขายกิจการให้นักลงทุนภายนอกเมื่อผู้ก่อตั้งเกษียณหรือเสียชีวิต

“Statuto delle Imprese” หรือธรรมนูญวิสาหกิจ

รัฐบาลอิตาลีประกาศใช้ธรรมนูญฉบับนี้ในปี 2011 เพื่อเป็นกรอบนโยบายกลางที่หน่วยงานรัฐทุกระดับต้องยึดถือในการออกกฎหมายและมาตรการที่กระทบต่อ SME โดยมีเป้าหมายลดภาระด้านภาษีและระเบียบราชการ เพิ่มสัดส่วนสัญญาจัดซื้อจัดจ้างภาครัฐที่เปิดให้ SME เข้าถึงได้ และแก้ปัญหาการจ่ายเงินล่าช้าจากหน่วยงานรัฐ ซึ่งเป็นปัญหาเรื้อรังที่กระทบสภาพคล่องของ SME มายาวนาน

เครือข่ายค้ำประกันสินเชื่อแบบสหกรณ์ “Confidi”

เนื่องจาก SME อิตาลีจำนวนมากเข้าถึงตลาดทุนได้ยาก จึงพึ่งพาสินเชื่อธนาคารเป็นแหล่งเงินทุนหลัก ระบบ Confidi ซึ่งเป็นสมาคมค้ำประกันสินเชื่อแบบไม่แสวงกำไรที่ดำเนินการโดยกลุ่มผู้ประกอบการเอง เข้ามาช่วยลดความเสี่ยงให้ธนาคารกล้าปล่อยกู้ให้ SME รายเล็กที่ไม่มีหลักทรัพย์ค้ำประกันเพียงพอ งานวิจัยชี้ว่า Confidi ครองสัดส่วนเกือบ 40% ของวงเงินค้ำประกันสินเชื่อทั้งหมดที่มอบให้ SME ในอิตาลี และบริษัทที่เป็นสมาชิก Confidi มีอัตราการผิดนัดชำระหนี้ต่ำกว่าบริษัทที่ไม่ได้เป็นสมาชิกอย่างมีนัยสำคัญ เพราะกลไกนี้สร้างระบบตรวจสอบกันเองในหมู่สมาชิกและอำนาจต่อรองร่วมกับธนาคารท้องถิ่น

กลไกทั้งสามชั้นนี้ทำงานร่วมกันเป็นระบบนิเวศที่ทำให้ SME อิตาลีไม่จำเป็นต้องขายกิจการให้กลุ่มทุนใหญ่หรือนักลงทุนต่างชาติเพื่อแลกกับเงินทุนหรือเพื่อแก้ปัญหาการสืบทอดกิจการ ซึ่งต่างจากหลายประเทศที่ธุรกิจครอบครัวมักต้องขายกิจการเมื่อเข้าสู่รุ่นที่สามเพราะภาระภาษีมรดกหรือข้อพิพาทในครอบครัว

อย่างไรก็ตาม โมเดลทุนนิยมครอบครัวและเขตอุตสาหกรรมของอิตาลีไม่ได้มีแต่ข้อดี นักเศรษฐศาสตร์จำนวนมากมองว่านี่คือสาเหตุหนึ่งที่ฉุดรั้งศักยภาพการเติบโตของประเทศในระยะยาว

งานวิเคราะห์ของ OECD ปี 2025 ชี้ว่าการที่อิตาลีขาดบริษัทขนาดใหญ่ที่เติบโตจาก SME รุ่นใหม่ คือ SME ที่ประสบความสำเร็จแล้วไม่ค่อยขยายตัวกลายเป็นบริษัทใหญ่ ส่งผลกระทบต่อผลิตภาพรวมของประเทศ เพราะขาดกลไก “creative destruction” ที่จำเป็นต่อการยกระดับเศรษฐกิจ นอกจากนี้อัตราการเติบโตทางเศรษฐกิจของอิตาลีในช่วงทศวรรษที่ผ่านมายังจัดว่าอยู่ในระดับต่ำเมื่อเทียบกับประเทศยุโรปอื่น ซึ่งส่วนหนึ่งเชื่อมโยงกับโครงสร้างธุรกิจขนาดเล็กกระจัดกระจายที่จำกัดการลงทุนด้านนวัตกรรมและเทคโนโลยีขนาดใหญ่

งานวิจัยเชิงวิชาการที่ศึกษาบริษัทอิตาลีที่ตัดสินใจเข้าตลาดหุ้นจริงๆ ยังพบข้อเท็จจริงที่น่าสนใจคือ ยิ่งมีสมาชิกครอบครัวอยู่ในทีมบริหารระดับสูงมากเท่าไร โอกาสรอดของบริษัทหลังเข้าตลาดยิ่งลดลง และจำนวนรุ่นของทายาทที่ยังบริหารกิจการอยู่ก็มีความสัมพันธ์ทางลบกับอัตราการอยู่รอดของบริษัทในตลาดทุนเช่นกัน สะท้อนว่าโครงสร้างธรรมาภิบาลแบบครอบครัวอาจไม่เข้ากันกับกติกาความโปร่งใสที่ตลาดทุนสมัยใหม่ต้องการ นี่จึงเป็นอีกเหตุผลหนึ่งที่วนกลับมาสนับสนุนว่าทำไมครอบครัวธุรกิจอิตาลีจึงเลือกที่จะไม่เข้าตลาดตั้งแต่แรก

เมื่อมองภาพรวม อิตาลีกับไทยมีจุดร่วมที่คล้ายกันคือธุรกิจครอบครัวเป็นแกนกลางสำคัญของเศรษฐกิจทั้งคู่ แต่เลือกเดินคนละเส้นทาง ธุรกิจครอบครัวไทยจำนวนมากเลือกใช้ตลาดหุ้นเป็นเครื่องมือระดมทุนและขยายกิจการควบคู่ไปกับการรักษาอำนาจควบคุมผ่านโครงสร้างผู้ถือหุ้นใหญ่ ขณะที่ธุรกิจครอบครัวอิตาลีเลือกที่จะปิดกิจการไว้ในวงครอบครัวหรือเครือข่ายพันธมิตรใกล้ชิด พึ่งพาสินเชื่อธนาคารและกลไกค้ำประกันแบบสหกรณ์แทนตลาดทุนสาธารณะ และอาศัยพลังของการรวมกลุ่มในเขตอุตสาหกรรมเฉพาะทางเป็นเกราะป้องกันการแข่งขันจากภายนอก แทนการขยายขนาดบริษัทให้ใหญ่พอจะต่อกรกับทุนข้ามชาติได้ด้วยตัวเอง

คำตอบต่อคำถามตั้งต้นจึงไม่ใช่ว่าอิตาลี “ไม่มีศักยภาพ” จะเข้าตลาดหุ้น แต่เป็นเพราะระบบนิเวศทั้งหมด ทั้งวัฒนธรรมทุนนิยมครอบครัวที่ให้คุณค่ากับอำนาจควบคุมเหนือทุกสิ่ง กฎหมายมรดกที่เอื้อต่อการส่งต่อกิจการในวงศ์ตระกูล และเครือข่ายเขตอุตสาหกรรมที่ทดแทนประโยชน์จากขนาดได้โดยไม่ต้องควบรวมกิจการ ทั้งหมดนี้ทำงานร่วมกันจนตลาดหุ้นกลายเป็นทางเลือกที่ไม่จำเป็นสำหรับธุรกิจอิตาลีส่วนใหญ่ ไม่ใช่เพราะพวกเขาไปไม่ถึง แต่เพราะพวกเขาเลือกที่จะไม่ไป

อ้างอิง

• Euronext, “Milan” market overview
• MarketScreener, All shares listed in Italy
• The Stock Exchange of Thailand, Securities list overview และรายงาน Money & Banking Magazine ว่าด้วยธุรกิจครอบครัวใน SET
• European Commission, 2018-2019 SBA Fact Sheet: Italy
• OECD, “Insights on Productivity and Business Dynamics: Italy” (2025)
• Chambers and Partners, Equity Finance 2025 – Italy
• Rigamonti, S., “Evolution of Ownership and Control in Italian IPO Firms”
• Abrardi, L. & Rondi, L., “Ownership and performance in the Italian stock exchange: the puzzle of family firms” (2020)
• Becattini, G. และงานวิชาการสาย “Florence School” ว่าด้วย distretti industriali
• IBA Private Client Committee, Italy International Estate Planning Guide (2025)
• RSM Italy, สรุปกฎหมายภาษีมรดกและ patto di famiglia
• งานวิจัยว่าด้วยระบบ Confidi และผลต่อคุณภาพสินเชื่อ SME